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中泰宏观:货币宽松落槌,财政如何接续?

货币大锤松了,但前路依然艰难。最近,央行降低了政策利率。但面对外部紧缩的制约和“不泛滥”的取向,国内货币政策仍难以保持宽松。但财政政策发力的方式和力度,可能在后续的稳增长过程中更值得关注。

财务努力果断,空间透支。与去年相比,今年纠正了缓慢的财务节奏。虽然上半年果断的财政力度支撑了基建投资的快速增长,但也带来了空间透支的问题。如果下半年财政支出强度难以维持,经济复苏的可持续性很可能会大打折扣。

退税规模翻倍,释放效应减弱。作为一种替代的退税手段,对帮助企业走出困境起到了积极的作用。今年以来,已有超过2万亿元的退税被预留并退还到纳税人的账户上,是去年的3倍多。但相对而言,后续政策效应的释放效果弱于前期,退税减税政策大规模加码的可能性不大。

资金保障实力还有很大的空间。填补财政支出空间和政策选择的现实途径是通过政策性银行发挥“准财政”的作用。但相对于下半年需要维持的支出强度,政策性银行前期1万多亿的信贷支持还有很大空间。

1.宏观交流思维:货币宽松落地,金融如何继续?

货币大锤松了,但前路依然艰难。近期央行在公开市场操作中下调逆回购和MLF利率10BP。在目前的利率形成框架下,这预示着LPR利率也可能同步下调。但面对外部货币政策普遍收紧的制约,叠加高层一再强调“不泛滥”的取向,国内货币政策难以保持宽松。但财政政策发力的方式和力度,可能在后续的稳增长过程中更值得关注。

财务努力果断,空间透支。与去年相比,今年纠正了较慢的财政节奏。最典型的表现体现在专项债券的发行上。去年上半年,地方政府新增专项债券发行进度不到30%,远低于去年同期60%以上的水平。今年上半年,地方政府新增专项债券发行进度已超过90%,约为去年同期的3倍。据财政部披露,今年前7个月,已累计发行地方政府新增专项债券3.47万亿元,项目建设专项债券额度已基本下达。上半年果断的财政力度支撑了基建投资的快速增长,但也带来了空间透支的问题。如果下半年财政支出的力度难以维持,经济复苏的可持续性很可能会大打折扣。

退税规模翻倍,释放效应减弱。作为一种替代的退税手段,虽然不能直接降低企业成本,但可以改善企业的现金流,在财政政策上起到了救助企业的积极作用。今年以来,已有超过2万亿元的增值税退税被转回纳税人的账户,是去年退税规模的三倍多。但目前大部分企业存量抵税已集中返还,而增量抵税返还力度相对较前期有所减弱。在经济受到打击,尤其是房地产基本面持续疲软的形势下,财政收入提高难度很大,退税减税政策大规模加码的可能性不大。

资金保障实力还有很大的空间。填补财政支出空间,市场曾希望特别国债到期后能在续作中增加,但概率似乎不高。政策选择的现实路径是通过政策性银行发挥“准财政”作用,进而补充一般公共预算与政府性基金预算之间的缺口。这样,在不增加财政负担的情况下,可以维持广义上的政府支出强度,从而支持经济增长。但相比下半年需要维持的支出强度,之前超过1万亿的政策性银行信贷支持还有很大空间。

中国有很多疫情。截至8月18日,mainland China新增确诊病例4200余例,港澳台新增确诊病例15万例。除港澳台外,中高风险区1788个。海南疫情正处于僵持的关键时期。本轮共报告阳性感染病例13763例,三亚新增阳性感染人数连续两天上升。儋州、万宁、乐东、东方、临高市县疫情仍呈上升趋势。新疆、西藏等地处于疫情发展期。疫情溯源、位置控制、密切接触人员追踪调查等防控工作全面展开,环境消毒等应急处置工作有序开展。抵达西藏北京的Z22次列车已发现至少28例阳性病例,涉及河北、北京、山东、山西、河南等5个省份。多地已发出通知,紧急寻找Z22次列车上的乘客。国家卫健委主任马建伟表示,现在疫情风险区域比较分散,各省市一定要因地制宜,因时制宜,这样9月份疫情的影响会有所降低。

海外疫情有所好转。截至8月18日,新冠肺炎一周内新增确诊病例约523万例,与前一周相比大幅下降21.5%。欧洲本周新增约122万,较上周大幅下降29.1%。欧洲和美国的新诊断病例数继续下降。其中,英国本周新增病例约3万例,较上周大幅下降29.5%,法国本周新增病例约12万例,较上周大幅下降31.3%。本周美国新增病例约68万例,较上周下降6.2%。日本第七波疫情有所好转,本周新增病例131万,较上周下降12.4%。

欧洲许多国家的死亡人数下降了。截至8月18日,新冠肺炎全球新增死亡人数超过14000人,较上周下降11.4%。欧洲一周内死亡人数超过4100人,较上周大幅下降31.1%。本周,许多欧洲国家新增死亡人数继续下降。本周英国新增死亡病例约400例,较上周大幅下降49%。德国本周新增死亡病例约90例,较上周大幅下降56.4%。

加拿大变异株疫情被严重低估。加拿大专家志愿者小组发布的报告显示,重症监护室总人数和死亡病例估计数分别为1.44万和2.22万,比官方数字多3263人和7450人,分别相差29%和51%,表明加拿大新冠肺炎奥米克隆菌株造成的疫情被严重低估。越南出现了一种毒性更强的突变菌株。在越南进行流行病学调查时,发现实验样本有所不同,出现了一种新的变异菌株,基本上是来自英国和印度的菌株聚合而成。越南卫生部长阮青龙(Nguyen qinglung)认为,新的菌株非常强大,会更加危险,因为新发现的新冠肺炎菌株可以在空气中迅速传播,传播范围也更广。

日本很多地方医疗资源紧张。冲绳县新冠肺炎的病床使用率已经超过100%。日本厚生劳动省已同意在网上出售新冠肺炎抗原检测试剂盒,日本将考虑停止报告每日新增新冠肺炎病例数。拜登政府计划停止支付与新冠肺炎相关的费用。白宫疫情协调员贾表示,拜登政府最早将于今年秋季停止支付的检测、治疗和疫苗费用,疫情相关产品将转移到常规医疗体系。在未来,疫苗或抗病毒治疗需要从医生或医院获得。美国疾控中心主任瓦伦斯基博士表示,美国疾控中心和公共卫生部门在此次疫情中的表现未能达到预期,希望改善整个机构的沟通模式、及时性和问责机制。

二价疫苗需求旺盛。截至8月17日,本周全球疫苗接种总数增加约3000万剂,少于上周的增幅。全球已接种约23亿剂加强疫苗,较上周微增0.8%。全球加强疫苗接种率为29.7%,较上周上升0.2%。其中,欧美累计接种量占全球16.1%,较上周小幅下降0.1%。英国开始布局秋季加强注射,批准了世界上第一个来自马德纳的二价新冠肺炎疫苗。据《金融时报》报道,英国已经订购了2900万剂二价疫苗,第一批预计将在未来两周内交付。与美国Mardner公司签署了价值17.4亿美元的合同,供应6600万剂抗BA.4/BA.5的二价疫苗

新闻:巴黎一只家养宠物狗因为和主人睡在一张床上,感染了猴痘病毒。这是猴痘爆发后发现的首例“人对人的家养宠物”。世卫组织发表声明说,由该组织召集的全球专家小组已就猴痘病毒分支的新名称达成一致。新名称将使用罗马数字表示病毒分支,小写字母表示子分支。美国卫生与公众服务部宣布,正在为美国各州和地方生产442,000剂猴痘疫苗,以应对猴痘疫情。外国猴痘疫苗制造商表示,他们不再确定是否能满足疫苗需求。

3.海外:欧洲央行9月可能大幅加息,美国零售额环比零增长。

公布7月份美联储会议的纪要。首先,大宗商品价格趋于反弹,短期内通胀可能维持高位。其次,由于经济环境的动态变化和货币政策影响的滞后性,委员会可能会过度收紧政策以恢复物价稳定。最后,劳动力市场放缓可能滞后于经济活动的变化。多位官员对美联储9月加息持不同意见。美联储最鹰派的政策制定者之一布拉德表示,他倾向于再次大幅加息,并认为政策利率应继续快速上调至对通胀造成显著下行压力的水平。偏鸽派的乔治表示,继续加息的理由仍然充分,但加息多少是需要辩论的问题。美联储已经做了很多,政策决定往往滞后,我们应该仔细观察。旧金山联储主席戴利表示,他对下个月加息50或75个基点持开放态度,官员们明年不会急于改变政策方向。

欧洲央行可能会在9月大幅加息。面对高通胀和不断恶化的经济前景,欧洲央行可能会在9月份继续大幅加息。欧洲央行执行委员会委员施纳贝尔表示,自欧洲央行7月加息50个基点以来,通胀前景并未改善,甚至经济衰退也不足以缓解物价压力,暗示下月有可能再次大幅加息。欧洲央行管理委员会成员哈萨克斯坦表示,拉脱维亚的通胀率高得令人无法接受,超过20%,欧洲央行将继续加息,以防止通胀根深蒂固。欧洲能源危机加剧。随着俄乌冲突的持续恶化和欧洲罕见的干旱,欧洲面临着多重压力,如干涸的河流带来的水电问题,干旱的土地带来的粮食危机,水位下降带来的内河航运问题。世界上最古老的玻璃制造商Riedel准备关闭和停止生产。德国能源监管机构负责人穆勒(Müller)表示,由于俄罗斯切断供应,即使德国天然气储存设施的填充率能在11月达到95%,也只能维持约2.5个月的供暖、工业和电力需求。

许多国家继续提高利率。新西兰美联储宣布加息50个基点,这是连续第四次加息50个基点。新西兰美联储总裁奥尔表示,在过去的一段时间里,政策过于宽松,新西兰的通胀水平在全球处于较低水平,而且正在向正确的方向发展。利率水平是否过低尚未确定,但过早退出贷款融资计划将损害信心。菲律宾、挪威等国央行都宣布加息50个基点。加纳央行将主要贷款利率上调了300个基点。斯里兰卡中央银行维持贷款利率和存款利率不变。

许多经济体的CPI创下新高。7月欧元区最终CPI同比创下8.9%的历史新高。欧盟统计局表示,8.9%的同比增幅中,4%来自能源,2.1%来自食品、酒精和烟草。英国7月CPI同比录得10.1%,高于前值9.4%,或成为今年首个通胀率达到两位数的G7国家。7月日本全国CPI年率2.6%,前值2.4%,核心CPI同比上涨2.4%,连续4个月高于日本央行目标。央行行长黑田东彦多次表示,目前由大宗商品推动的通胀是暂时的,更强劲的加薪对于实现央行寻求的正增长周期是必要的。

美国零售额环比零增长。根据美国商务部的最新数据,7月份美国零售额环比增长0%。汽油价格的下降和汽车销量的减少抵消了其他类别销售的改善。6月份的环比数据下调至0.8%。同比录得10.3%,前值为8.5%。从分项来看,建筑材料、无店铺零售、电子电器、家具装饰环7月较6月上升,分别录得2、1.7、0.6、0.5个百分点,其他分项7月较6月呈下降趋势。

4.价格:农产品批发价小幅上涨,国际油价大幅下跌。农产品批发价格指数小幅上涨。本周,农业部农产品批发价格指数环比上涨0.8%,商务部食用农产品价格指数比前一周下降0.6%。8月份以来,农业部农产品批发价格指数环比上涨0.2%,商务部食用农产品价格指数环比上涨0.4%。

猪肉批发价格略有下降。本周猪肉批发均价较上周均价下降0.7%。本周仔猪和猪肉均价分别下降0.8%和0.1%,生猪均价上涨0.6%。8月份以来,仔猪和猪肉均价比7月份分别上涨3.8%和2.4%,生猪均价比7月份下降2.9%。

本周,羊肉、鸡蛋、28种重点监测蔬菜、7种重点监测水果平均价格下降幅度较大,分别上涨0.1%、1.3%、3.2%、0.6%。牛肉均价继续上涨,上涨0.3%。自8月份以来,牛肉和水果的平均价格与7月份相比有所下降,而羊肉、鸡蛋和蔬菜的平均价格分别上涨了1.0%、5.7%和0.3%。

国际油价大幅下跌。本周布伦特原油均价环比下跌6.9%,WTI原油均价环比下跌3.1%。自8月份以来,布伦特原油和WTI原油的平均价格比7月份下降了10.4%和9.1%。

螺纹钢价格开始下跌。本周螺纹钢均价环比下降0.3%,动力煤均价保持稳定。8月以来,整体钢价较7月上涨3.5%。

5.流动性:短期资金利率掉头向上,人民币汇率贬值。

短期资金利率转向上行。本周DR001周度均值上涨9.7bp,R001周度均值上涨10.1bp,DR007周度均值上涨5.2bp,R007周度均值上涨6.9bp,R007-dr001周度均值下跌4.5bp,R007-R001周度均值下跌3.2bp,R001-DR001周度均值上涨0.4bp,R007-DR007

利率继续下降。本周3个月Shibor利率周度均值环比下降4.1bp,3个月存单发行利率周度均值环比下降0.8bp。本周票据利率继续下行,国有银票据6个月和1年贴现利率周度均值分别下行11.8bp和15.2bp。

本周,央行公开市场操作净回笼2000亿元。本周央行在公开市场共进行100亿元逆回购,投放4000亿元MLF。同时,共有100亿元逆回购和6000亿元MLF到期。因此,本周央行公开市场操作净投放200亿元。上周,央行在公开市场共进行100亿元逆回购,共有100亿元逆回购和400亿元国库现金定存到期。下周,央行公开市场将有共计100亿元逆回购到期。

美元指数掉头向上,人民币汇率贬值。本周美元指数均值录得107.1,环比上涨1.2%;本周美元对人民币即期汇率环比上涨0.7%。本周周度离岸人民币汇率和周度在岸人民币汇率分别升至6.81和6.79,人民币贬值。

6.主要资产表现:创业板指反弹,国债收益率大幅下降。

创业板反弹,美股全线下跌。本周权益市场涨跌互现,创业板指涨1.6%,中小板指跌1.2%,深证成指和上证综指分别跌0.5%和0.6%。美国股市本周全线下跌,道琼斯、标准普尔500和纳斯达克分别下跌0.2%、1.2%和2.6%。

国内权益市场,电力设备领涨。本周国内股票涨跌互现,三大行业分别上涨4.2%、4.2%、4.0%,三大行业分别下跌4.4%、3.6%、3.3%。

国外商品期货方面,大豆领跌。国外商品期货方面,除天然气、豆油、豆粕分别上涨5.8%、3.4%、1.0%外,其他商品均下跌,前三名商品分别下跌10.7%、6.3%、6.2%。

国内商品期货中,焦煤领跌。本周国内商品期货方面,除生猪、鸡蛋分别上涨6.0%、0.6%外,其他商品均下跌,焦煤、铁矿石、焦炭分别下跌13.7%、7.5%、6.3%。

债券收益率大幅下降。本周周都10年期国债平均收益率环比下跌12.2bp,周都10年期国债平均收益率环比下跌10.0bp。10Y-1Y国债期限利差下降4.6bp,10Y-1Y国债期限利差下降6.0bp。

风险:政策变化,经济复苏不及预期。